美股两家不为人知的好公司：软件、AI、SaaS

不为人知的好公司系列很久没给大家做了，今天美投君打算掏出两家压箱底的冷门公司。这两家公司知道的人很少，我可能是中文领域唯一介绍这两家公司的人。今天要介绍的其中一家是业绩足以比肩巴菲特的投资控股公司，另一家则是老牌SaaS公司，却在AI应用上有无人能及的优势。希望今天的介绍，能够帮助咱各位看官扩充你们的投资列表。咱话不多说，直接开始！

软件界的BRK：星座软件公司

今天给大家介绍的第一家公司名为Constellation Software，星座软件公司，股票代号CSU。CSU是一家加拿大的公司，专门做高度定制化的，垂直市场的软件。但你可千万别以为他是一家软件公司。CSU其实非常类似于巴菲特的伯克希尔哈撒韦BRK。BRK的主营业务就是投资或者收购公司。而CSU也是如此，他主要靠的也是收购。只不过，他们收购的都是一些体量比较小的，价值500万美元以下的小公司。

目前CSU已经收购了超过800家公司，业务遍及100多个垂直市场，小到餐饮，图书馆，健身房，大到政府机构，学校，医院，资产管理都有涉及。这些大大小小的软件公司基本都是靠SaaS模式进行销售，服务的对象主要是一些小型的商业和政府机构，两者比例大概是50/50。举几个例子，比如有专门给高尔夫俱乐部做客户管理软件的，有给农业公司做种子计算软件的，有给法院做囚犯管理软件的，还有给车管所做驾照记录软件的。可见CSU收购的公司都非常垂直，规模不大，但是涉及面极广。

你有没有觉得CSU的经营模式，非常像是一家VC？没错，CSU的创始人Mark Leonard，本身就是一位著名的风险投资人。他也把VC的投资理念应用到了CSU身上。不过CSU和传统VC还是有区别的，这个我们一会儿还会讲到。

说到这儿，你可能会觉得，这样一家公司，又软件，又SaaS，还都是小公司的企业，那肯定风险极高吧？还真不是！我们不妨来看看CSU过去5年的股价。可以看到，这家公司的股价其实还算稳定，而且稳定中不乏上涨。五年中翻了3倍，年化增长25%。事实上，这还是加息降速了的结果，如果我们从06年上市开始看，CSU的股价翻了154倍，年化增长达到惊人的35%。这样传奇的投资表现，也让Leonard被称为是加拿大的巴菲特。

那为什么这样一家，集合了众多小型SaaS软件公司的企业，却有着众多明星软件公司都望尘莫及的稳定性和高回报呢？这其实都要得益于Leonard优秀的投资理念，而这也是我们普通投资者决定是否投资CSU的关键。

别看CSU的投资模式很像是一家VC，但他和传统VC还是有很大不同的。传统VC看重的更多是初创公司的上限，你要是没有足够唬人的愿景，没有足够性感的商业模式通常是融不到VC的钱的。但CSU不同，他看重的更多是公司生产现金流的能力。公司CEO表示，他们收购公司有一个原则，那就是自由现金流回报率必须有15%以上的年化增长。

这在传统VC中是难以想象的，因为多数典型的初创公司，别说自由现金流了，连盈利都困难，他们必须要靠外部输血才能生存。而CSU则对这样的公司毫无兴趣，他们都是收购那些，在极小的细分领域里已经实现领先，并且已经有稳定客户的公司。这些公司的增长空间或许不如那些在红海里厮杀的创业公司强，但他们却已经验证了自己生产现金流的能力。这不仅使得这些小公司的生存得到了保障，还能够给CSU提供稳定的投资回报。

而正因为CSU看重的是公司的现金流，而不是发展上限。所以他们投资企业，也不会像传统VC一样总想着怎么把公司卖了去赚钱。CSU投资企业，一般都是全资收购，并且收购之后很少会卖，而是会陪着公司一起成长。这便将长期投资发挥到了极致。

而这又给CSU带来了独特的融资模式。传统VC非常依赖于外部资金，他们的钱基本都是从机构身上融来的。但CSU不同，他们几乎不借助任何外部资金，而是完全靠自己的控股公司所产生的现金流来继续投资。从下图中我们可以看出，公司对于借债表现的一贯很保守，公司负债率一直在20%以下，13年之前甚至完全没有负债。这点和巴菲特的伯克希尔哈撒韦非常类似。

CSU的优势

正是CSU的这种独特的投资理念成就了他现在的地位，也给他们带来了诸多优势。第一，CSU收购的公司，普遍都具有极强的垄断优势。你可能会好奇，小公司怎么垄断呢？其实很多细分领域是非常容易产生垄断的。这些领域往往市场不大，又有自己的独特性。所以大的软件公司根本不屑于涉足。而CSU投资的这些小公司，往往就是在这样的领域里站稳了脚跟。所以他们普遍面临的竞争都非常小，甚至有些领域都是唯一成气候的玩家，没有任何竞争。

第二，这些细分领域里的领头羊往往都具有极强的用户粘性。根据公司自己披露的数据，自公司成立以来，所有子公司的用户中，只有不到5%的用户离开了他们。而这些用户的平均留存时间一般都在20年左右。也就是说，一旦客户用上了CSU的产品，那一辈子就是CSU的用户了。

再深究一层你会发现，什么样的软件服务能够用20年之久呢？那一定是非常成熟且稳定的细分领域。比如监狱，农业，政府之类。这些行业不性感，但是却能给公司带来长期稳定的现金流。可见，CSU不仅选公司的思路与传统VC不同，选行业也是一样独树一帜。

这第三个独特优势，是CSU的业务极为分散化，这就成功降低了公司整体的风险。根据公司的披露，他们的业务涉及到上百个行业，覆盖了全球一百多个国家，主要市场在北美，欧洲，以及澳洲等发达国家。如此分散的业务使得他们的盈利不依赖任何一个行业或地区，也几乎不怕宏观环境的波动，而且业务和业务之间能够形成足够的对冲，降低整体的风险。在这种极度分散的布局下，CSU已经不是一家软件公司了。而是类似一个小型软件公司的ETF。

所以你看，CSU真正的成功关键，就在于他独特的投资理念。这种寻找细分领域里优质现金流的投资理念可以说是极具创新性的，这让他们能够在SaaS软件这种高波动的行业中，兼具稳定和增长。

下图是公司过去10年的毛利率的表现。这里得多解释一句，尽管CSU的内核是一家投资控股公司，但是在财务上，由于公司几乎都是全额收购这些子公司，他的营收和利润其实并非是投资的营收和利润，而是这些大大小小的子公司的营收和利润的总和。你可以把CSU理解为是一家，做着几百种业务的软件公司，来看他的财务数据。

可以看到，CSU的毛利率常年维持在40%左右，并且非常稳定。咱们再看公司最为关注的运营现金流数据。可以看到，确实如公司的投资逻辑一样，CSU的运营现金流始终在稳步增长。过去10年间几乎翻了10倍。有了这样的财务数据，你也就不难理解为什么CSU的股价能够常年维持如此强劲的表现了。

CSU的风险

到这里，我们说的都是CSU的优点，接下来我们必须要介绍一下这家公司的风险。对于CSU的未来，市场最大的担忧在于他能否保持过去的增长。虽然公司过去30年的表现非常亮眼，但是随着体量的增加，以及优质细分领域的逐渐饱和，公司的增速会不会开始放缓呢？一旦公司增速放缓，那么公司估值可能面临结构性的变化。

对于这个风险，公司CEO表现的很坦然。他表示，CSU的收购目标一直是15%的现金流增长，但是这些年的增长其实远不止15%，这多少有些运气成分。往后看，他认为还有满足条件的好公司可以收购。要是真有一天公司再也找不到15%的增长了，那么他会选择把现金流拿出来回馈股东，而不会放宽投资的要求。

另一个CSU的问题在于他的流动性。由于CSU在加拿大交易所上市，而且这种控股公司本来就不那么受交易员关注，流动性可以说非常差。现在，CSU的市值虽然高达440亿美元，但CSU每天的成交量却只有23000股，总价值不到1亿美元，是很多同等市值公司的零头都不到。

虽然CSU在美国OTC也有上市，不过成交量更低，一天只有几百股，如果盲目下单很容易被做市商割韭菜。我一般不建议大家投资OTC市场的股票，除非是像腾讯，LVMH这样的龙头股票。如果真要投资，最好还是选择直接投资当地市场。其实现在美国大部分的券商都能够直接交易加拿大的股票，唯一的问题就是需要承担汇率的风险。

总得来说，CSU的关键在于他关注小公司现金流的这条投资逻辑。他并不适合短线投资者，如果你想要投资这家公司，我认为关键是要和CSU share共同的投资逻辑。你必须要认可这种投资模式，并且和他们一样长期投资，才能获得好的投资回报。

一家离不开的金融SaaS公司

接下来，我们来介绍一下今天的第二家公司，叫做FactSet。股票代号FDS，当前市值160亿美元。这是一家金融SaaS公司，主营业务就是提供金融分析工具。常看美投君视频的看官应该对于FactSet并不陌生。因为我视频中很多数据都是来自于FactSet。我自己就是FactSet的深度用户，所以做他的分析也算是轻车熟路。

其实这只股票在半年前，我曾经在美投Pro的视频中分享过。当时我还介绍了另外一家金融SaaS公司FICO。现在半年过去了，FICO的股价大涨了30%，而FactSet却几乎原地没动。然而，公司的投资逻辑其实并没有发生改变，这段时间平庸的表现反而给公司带来了更多的机会，所以我决定现在再 拿出来跟大家分享。

FactSet最重要的产品就是它的订阅式服务，FactSet Research System，他的年费高达12000美元。目前有18万以上的用户，相当于每年22亿美元的收入。这个产品最厉害的地方在于它的金融数据。FactSet覆盖着行业内最为广泛的金融数据，包括股票、基金、指数、债券、外汇、商品等各个资产类别。其数据源自全球超过200个国家和地区的超过5,000个数据提供商。对于专业的金融从业者来说，FactSet几乎是必备的投资工具。

这点我自己就很有发言权。我给大家做的每一次个股分析，毫无例外的都离不开FactSet的帮助。他不仅有大量公开领域没有的数据，还帮我解决了数据收集和整理的工作。让我可以放心的将更多时间用在对公司的分析和解读上。

可以看出，FactSet这家公司的业务并不复杂。他的投资逻辑其实也很清晰，就在于一个字“稳”字。FactSet的用户主要是金融从业者，包括投行，资管经理，对冲基金等等，他们可以说是这个世界上最不缺钱的一帮人。服务于这样的高端用户，就给FactSet的收入提供了足够的稳定性。这点我们可以从FactSet的用户粘性中看出。FactSet的续约率常年维持在90%以上。就是在过去一年糟糕的金融环境中，他的续约率仍然高达92%，完全没有受到任何影响。

稳字当头：FactSet的竞争优势

公司不仅在用户和营收上保持了稳定，在盈利能力上也是稳字当头。做SaaS的公司一般有两条发展路径，一种是先想办法低价获客，等用户数量上去后，再慢慢地想办法变现，比较典型的就是像Unity，Roku这样的公司。而另一种模式，是上来就收一个很贵的价格，先保证有足够高的盈利，然后再一点点地增加用户数量。这种模式的发展可能会慢一些，但是贵在稳定。而FactSet就是把这条路径发挥到极致。自从25年前他上市以来，一直都是打一个高价策略，所以他每一年的盈利和运营现金流都是正的，而且营收每年还都在以5%-10%之间稳定增长，即便是08年金融危机也不例外。

这里美投君不妨给大家看几张图。下图是FactSet过去20年的ROE的表现。巴菲特选股最重要的标准之一就是ROE必须维持在20以上至少10年。而从图中我们可以看出，FactSet的ROE这么多年来一直维持在30以上，过去十年甚至平均达到了50。

下面这张图展示的是FactSet过去20年毛利率和净利率的表现。这个绝对值大家可能没有概念，70%的毛利和20%的净利，在SaaS公司中已经算是很高的利润率表现了。不过我们要关注的重点，还不在于利润的高低，而在于他的稳定性。

可以看到，即便是08年金融危机，公司的盈利也依旧保持了稳定。不过，可能有看官发现了，最近两年公司的利润表现的都不怎么好。这是因为，FactSet这两年也犯了跟其他科技公司一样的错误，他们开始大肆招聘，公司的成本也因此而大幅增加。而FactSet却并没有因为疫情受益而出现爆发性的增长，所以利润就被大幅挤压了。目前市场预期FactSet会在近期裁员，一旦有类似消息出现，我相信对于股价来说会是一个利好。

FactSet还有一条长期投资逻辑，最近正在被越来越多的投资者关注，这就是在AI应用上的利好。之前我们分析过，AI应用层的护城河很难构建。因为模型正在逐渐变得开源化，而用于训练的数据很多都是公开的。这便使得AI的应用很容易被取代。所以说，数据的私有化就变得异常重要了。而FactSet在这点上可以说具有很强的优势。

FactSet通过40多年的积累，拥有着大量专业性极强的私有数据。这些数据如果用于AI模型的训练，将会有宽广的应用场景和实际价值。比如进一步提高股市的预测能力，也可以帮助金融机构更好的做些风控等等。这将会为公司构建起极强的护城河。而实际上，FactSet现在已经开始应用AI技术来做模型设计和数据分析了。长期来看，这很可能会给FactSet的估值带来一个结构性的提升。

当然，投资者也必须要清楚。AI在金融领域的应用已经有很长时间了，但目前还并没有出现显著的生产力提升。AI应用是一条长期的投资逻辑，它并非是短期内就能够给公司带来直观影响的。

FactSet面临的风险

说完了优点，老规矩，咱们再来聊聊FactSet的风险。FactSet最大的风险，没别的，就是竞争。在金融分析工具这个领域里，有不少类似的产品。比如彭博的Bloomberg terminal，标普公司的Capital IQ，还有路透的Eikon。

这4家公司我自己都有用过，他们可以说都是各有各的特点。但公认最厉害的还是Bloomberg Terminal，他也最贵，一年的费用接近3万美元，而且一买就是两年起。Bloomberg也是华尔街做投资分析的必备订阅工具，尤其是在资讯方面，做媒体起家的Bloomberg可以说是行业内碾压式的存在。不过，FactSet的强项在于他的金融数据，在这方面，FactSet可以说是行业内做的最好的。

这么多年来，这四家公司一直都各自维系着自己的一票用户，竞争结构还算稳定。不过这种格局，并不牢靠。随着金融数据来源越来越多样化，投资也变得越来越去专业化，这四巨头分庭抗礼的格局也很可能随时发生改变。

可能有些看官会好奇，为什么这四家公司中，我最终选择了FactSet呢？其实没有什么秘密，只是因为FactSet这家公司的投资性最强。Bloomberg和路透本质上是媒体公司，而且Bloomberg还没有上市。另一家公司标普虽然上市了，但是业务非常多，Capital IQ只是它旗下的其中一个产品而已。而只有FactSet是单纯做金融分析工具的一家公司。

总的来说，FactSet的投资逻辑是非常清晰的。他的商业模式简单，业务稳定，且常年维持较高的利润。一般具有这类特点的公司都是长期投资者最爱的标的。而FactSet也不乏在AI上的想象空间，我认为他确实是值得我们长期投资者关注的一家好公司。

文章作者：美投君