美股下半年还涨得动吗?高盛:我们对美国更加乐观了!

今天我们来关注一个问题,美股下半年还涨的动吗?相信这是我们投资者都非常关注的问题,毕竟标普500年初至今已经涨超18%了。我今天就总结了JP摩根策略师的说法,分享给大家。

JP摩根策略师说,投资者的乐观非常令人担忧。现在波动率指数已经接近历史低位,各路基金的股市仓位也逐渐增加,超过了平均水平。已经没有安全网了,FOMO害怕踏空的情绪已经全面覆盖,投资者也已经都开始相信软着陆的说法了。他们指向现在股市的估值,PE市盈率。目前MSCI美国指数的远期市盈率已经来到了19倍,处在历史高位。美国历史上只有两次的估值比现在高,一个就是互联网泡沫时期,另一个就是疫情大撒钱时期。

JP摩根还用了十年期通胀保值国债的收益率走势作为对比。选择十年期通胀保值国债的第一个原因是因为它的收益率走势和十年期国债的收益率显然是高度一致,同涨同跌的关系。而十年期国债的收益率通常被拿来做各种估值模型的折现率,当然也包含股票。理论上折现率越高,估值越低,所以,股票的估值应该和十年期国债收益率呈高度负相关,也就是,你涨我跌,你跌我涨的关系。可是这段时间,股票估值就和十年期通胀保值国债的收益率出现了背离,换句话说就是国债的收益率在涨,而股票估值也在涨。JP摩根的策略师们就认为这种趋势不可持续。

从图中,我们就能够看出这个特点。红线是MSCI给的美股远期市盈率的水平,黑线是把十年期通胀保值国债的收益率翻过来的一条曲线。反过来后,走势相近就代表负相关。可以看出两条线走势很相近,验证了上面高度负相关的说法,但从2022年的年底两条线开始背离,就代表折现率虽然上升了,但估值没有变低,反而还上涨了。这只能有一个解释,那就是企业盈利预期上去了。那么未来的盈利真的能够支撑得起这样的估值吗?JP摩根认为不太可能,要警惕盈利或许不会达到预期,明年的预期可能还有向下调整的风险。

美股下半年还涨得动吗?高盛:我们对美国更加乐观了!

而用通胀保值国债的收益率还则涉及另一个概念,风险溢价Risk premium。所谓的风险溢价就是相比于无风险回报,投资者需要多少额外回报才愿意承担风险这么一个指标。算风险溢价一般用的都是扣除通胀后的真实回报率。而通胀保值债券的收益率就是一个真实回报率。现在十年期通胀保值债券的收益率接近2%,美国国债又被认为是无风险资产,所以可以理解为十年的无风险回报是2%。

我们再来看MSCI美国指数。它的远期市盈率PE是19倍。那么市盈率的倒数就是它的收益率,所以对应收益率是1/19,也就是5.3%左右。这就是在说,美股的名义收益率在5.3%左右。为了和上面的对比,我们需要扣除通胀。现在的CPI是3.2%,扣除以后,美股的真实收益率为2.1%。那么,这样我们就可以看出,美股的真实回报率和上面的十年无风险回报基本持平,几乎没有风险溢价,也就是说在当前的市场下,投资者认为美股和无风险回报差不多,并不需要任何额外的回报,就愿意去承担美股整体的风险。这就非常乐观了。

而相比之下,JP摩根的策略师就认为,当前国际市场的估值低很多,能够提供更多的回报。图中是美股远期市盈率(红线)和排除了美国之后,全球股市的远期市盈率(蓝线)的对比图。可以看出,估值上,红线的美国要比蓝线的其他国家高很多。

美股下半年还涨得动吗?高盛:我们对美国更加乐观了!

资金流向的数据也在验证JP摩根的观点,根据Refinitiv的数据,重仓美股的ETF和共同基金Mutual Fund都出现了资金净流出,而且已经连续五周了。这是银行危机后最长的流出记录。不少机构表示,他们现在正在从最近涨势凶猛的科技股当中获利了结,投资一些现在被低估的医疗板块,还有国债。5%的收益率还是很诱人的。空头仓位也在上涨,S3 Partners的数据显示,上周的总金额已经来到了9890亿美元,高于2022年年底的8860亿美元,而那个时候还是股市衰退预期最强的时候。

阿吉认为,虽然JP摩根的估值分析很有道理,但市场通常都是不理性的,一定不能只看估值来判断未来的走势,更不要因此大举做空。比如2000年互联网泡沫时期,美股的风险溢价还是负的,换句话说,就是必须要贴钱给投资者,他们才愿意去买没有风险的国债,要不的话就继续买美股。这也持续了不短的时间。

而探讨未来美股的走势,一定要从美股的组成来看,当前美股大盘的走势主要都集中在七只大科技的身上,也就是说未来的涨跌主要看它们的表现。所以,我们投资者其实要问自己应该是两个问题。一个是,未来什么情况下,这七只大科技还能继续上涨,第二个是它们又会因为什么下跌呢。在这里阿吉提供两个场景抛砖引玉一下。如果利率更高更久,但经济只是小幅恶化,投资者可能还是会躲在大科技里面,推升大科技的估值,毕竟这种环境对大科技的影响有限,它们现金也非常充足,能够抵御风险。另一个场景是,大科技的增长停滞,导致未来的盈利预期需要被调整。这可能有估值下调的风险。

高盛:我们对美国更加乐观了!

今天高盛更新了他们对于美国衰退的看法,变得更乐观了。那么这么乐观的背后是由什么因素引起的呢?

根据高盛首席经济学家最新的报告,现在这家投行认为美国未来进入衰退的概率已经从原来的20%,下调至15%。这个5%的调整,源于通胀的下滑和坚挺的劳动力市场。它们预示着美联储未来不需要加息了,美国的经济也会重新提速。

报告中说,真实的可支配收入看起来应该会在2024年开始提速。到时候新增岗位还会保持坚挺,工资也会持续上涨。在通胀下滑的环境下,这就意味着消费者的购买力会显著提升,可以支撑美国经济到了2024年年底,依然保持2%的GDP增长。其次,高盛强烈反对”货币政策的滞后性会把美国拖入衰退”的说法,他们认为2024年年初,政策的影响就会消散的。

对于未来利率政策,高盛认为,加息已经结束了,美联储会在2024年的第二季度开始降息25个基点。它的经济学家Hatzius指出,Jackson Hole上鲍威尔就说过,他们要”proceed carefully”,小心翼翼的前进。这就意味着9月份不会再加了,而11月份如果要加,门槛很高。但现在trimmed mean 通胀已经滑落到2-2.5%的水平。这会缓解美联储的加息压力。Trimmed mean通胀或者叫切尾均值通胀的是一个扣除极端数值的通胀指标,试图来表述通胀的真实趋势。

Hatzius还对周五的大非农做了评价。他说,我们对于失业率的上涨完全不担心。失业率从3.5%涨到3.8%并不是因为有更多人失业,而是因为有更多人出来找工作。整个劳动参与率的增长使得找工作的人多了,就被统计成失业人口了。在有货运公司Yellow的拖累下,新增就业岗位依然为18.7万,显示出劳动力市场的坚挺。整个就业人口比上全部人口的数字也依然稳定在高位。

对于美股,Hatzius说,整个2023年,美股就在担忧中上涨,climbing the wall of worry。这是牛市开启前普遍的现象。最近国债收益率上涨使得美股的涨势熄火了,但如果盈利接下来能够上来,这些担忧和压力都会消散。不过他提醒道,话虽如此,但自己公司的美股策略师则认为,今年软着陆和AI浪潮绝大部分的红利都已经被释放了,也就是说未来的涨势不会太强劲。

不知道我们各位观众怎么看待高盛的观点。我虽然部分同意,但最不能理解的就是为什么高盛可以如此无视货币政策的是滞后性。根据他们自己的统计,明年会有超过8000亿的企业债到期,即便美联储在明年二季度开始降息,那利率依然是疫情时期的几倍,再融资压力很大。另外,绝大部分的可投资级别债券,实际上就差一档就会变成垃圾债。一旦变成垃圾债,利率会高很多,市场容量也会小很多。届时如果经济恶化,这些企业可能面临着一边信用评级被下调成为垃圾债,一边业绩承压需要继续融资来周转的尴尬境地。这个风险依然不能忽略。

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