当前，“七巨头”（Magnificent Seven）中估值最低的公司是Alphabet（NASDAQ: GOOG）（NASDAQ: GOOGL），而且差距显著。事实上，Alphabet的估值甚至低于整个市场的平均水平。考虑到Alphabet长期以来的成功记录与强大的创新能力，这一情况令人颇感意外。
目前市场的焦点集中在人工智能聊天机器人的崛起及其对Alphabet核心搜索业务的潜在影响。然而，Alphabet不仅在维持搜索业务相关性方面采取了有力举措，同时还拥有另外三个快速增长的重要业务板块。
从五年后的角度看，Alphabet的盈利结构有望在依然坚韧的搜索业务之外，在四大业务之间实现更均衡的分布。
Alphabet如何在AI时代保持搜索业务的相关性
乍一看，投资者对AI对Alphabet造成冲击的担忧似乎情有可原。毕竟，Alphabet长期以来在搜索领域拥有事实上的垄断地位，这是一项极其盈利的业务，年复一年地实现两位数增长。
但在高达2000亿美元的年营收规模之下，即使没有竞争者，投资者也会开始质疑搜索业务的增长空间。而当ChatGPT、Anthropic、Perplexity等AI聊天机器人的崛起带来新的竞争威胁时，市场上有人开始预言Alphabet主导地位的终结。
然而，Alphabet在大型语言模型（LLM）领域迅速追赶，仅在一个月前就推出了Gemini 2.5模型。该模型获得了积极评价，一些使用场景中甚至被认为优于目前被视为行业标杆的ChatGPT 4.5。在近期的分析师电话会议上，CEO Sundar Pichai指出：“从多个指标来看，我认为我们拥有目前最强的模型。”
不论Gemini与ChatGPT孰优孰劣，可以明确的是，Alphabet在过去几年中已大幅缩小了与AI先行者之间的差距。
用户难以割舍的Google搜索习惯
投资者可能也低估了Google搜索在AI时代所拥有的路径依赖优势。为此，Alphabet正在不断将AI能力注入并提升现有的搜索体验——这是数十亿人日常生活的一部分。尽管LLM层出不穷，Alphabet在2024年依然实现了“搜索及其他”业务同比增长13.1%。
早在一年前，Google就开始引入AI概览功能，利用Gemini模型对复杂搜索进行多部分组合，并生成简洁摘要，从而将多步骤搜索简化为一个快捷输入。
好消息是，Alphabet管理层表示，AI概览的变现效率与传统搜索相当。从搜索收入持续增长来看，这一说法似乎得到了验证。
此外，Alphabet目前正在测试名为“AI模式”的全新搜索功能，支持更复杂的多部分、多模态查询，并允许用户提出后续问题。该功能于上月启动测试，待正式推出后，将与AI概览和Gemini模型一道，构成搜索体验的三重AI增强。
Google搜索的强大惯性仍在显现，其规模与增长数据即为明证。而考虑到大多数AI初创公司如ChatGPT尚在亏损，依赖订阅收费，而Google的广告驱动型免费搜索服务早已成为用户习惯，这种商业模式可能为Alphabet提供持久的用户粘性和长期竞争优势。
非搜索业务进入加速增长期
尽管搜索仍是Alphabet的核心业务，占据公司收入的56%，并可能占据更高比例的利润，但Alphabet多年来潜心培育的若干业务板块，正逐步进入爆发期。预计未来五年，这些板块将贡献更大比例的收入与利润。三大关键增长引擎为：YouTube、Google Cloud和Waymo。
经过20年发展，YouTube已成为主导的在线视频平台，并在通过订阅和广告模式逐步渗透传统媒体。2023年，YouTube广告收入增长15%。虽然Alphabet将YouTube订阅收入归入整体订阅业务，但整体订阅收入实现了16%的增长。
与此同时，Google Cloud曾是云计算领域的“后来者”，但如今已在三巨头云基础设施市场中占据一席之地。2023年，Google Cloud收入增长31%，达到432亿美元，运营利润为61亿美元。
Google Cloud在2023年第一季度首次实现盈利，并随规模扩大，其利润率迅速提升。事实上，相较去年同期，其运营利润率几乎翻倍至17.8%。好消息是，即便如此，该利润率仍远低于两大主要竞争对手，未来仍有大量利润空间待释放。
鉴于当前的增长轨迹和利润率提升潜力，Google Cloud的盈利能力在五年内或将从几年前的“零贡献”，转变为Alphabet利润构成中不可忽视的一部分。
Waymo或将成为改变游戏规则的存在
最后，还有一个尚未产生利润、目前仍处于亏损状态的巨大潜力业务：Waymo。
然而，2024年对这一自动驾驶打车服务而言是关键性的一年，公司扩大了在凤凰城、旧金山和洛杉矶的运营范围。YipIt在2023年12月的数据显示，Waymo在旧金山网约车市场的份额已达22%，与Lyft相当——而这距离Waymo在该地的服务启动仅仅15个月。
截至2025年初，Sundar Pichai表示Waymo每周已提供20万次付费乘车服务。其在今年3月在德克萨斯州奥斯汀的最新上线也取得了巨大成功，首月累计乘车量为两年前旧金山首月上线量的两倍。
当然，Waymo并非唯一一家进军自动驾驶出租车市场的公司。Tesla（NASDAQ: TSLA）计划在6月推出其自动驾驶打车服务，其他初创企业也摩拳擦掌，欲分一杯羹。
不过，Waymo在该领域具备先发优势和品牌认知度，这有助于赢得用户信任。毕竟，Waymo在路上运行时间越久、事故越少，其可信度越高，也就越有可能成为用户的首选。
尽管自动驾驶汽车目前仍被视为风险较高的技术试验，但市场规模预测却令人振奋。多家研究机构预计，到2033年该市场规模将达3700亿至4500亿美元，并在此基础上进一步增长。
尽管竞争格局仍待明朗，作为先行者的Waymo有望夺得可观市场份额。若其发展成功，Alphabet将拥有搜索、YouTube、Cloud及Waymo四大支柱业务。
Alphabet不再只是一个搜索框
虽然搜索业务当前面临竞争压力，但投资者仍应预期该业务将在未来数年持续创造丰厚利润，即便增速有所放缓。而Alphabet目前的估值似乎已将这些担忧充分反映在内。
但未来五年Alphabet最大的变化在于：搜索业务的重要性可能下降，而Google Cloud和Waymo等业务将崛起并分担增长重任。
只要Alphabet能在搜索业务成熟的同时维持其盈利能力，并成功抵御LLM的竞争，其非搜索业务将有望弥补增量缺口。若这一局面成真，如今的Alphabet股票不仅具备投资价值，甚至可能是一个难得的“价值洼地”。
文章作者：Billy Duberstein@Motley Fool
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