什么是滚动式衰退？相信常看美投君视频的看官应该对它并不陌生。滚动式衰退指的是，不同板块进入衰退的时间不同。这就会使得不存在任何一个时间点，出现所有板块一同下跌的情况。这也是软着陆得以实现的一种可能。
然而，滚动式衰退是一种非常理想的假设，他在历史上也没有出现过几次。尽管现在很多人认为美国经济有机会在滚动式衰退中实现软着陆，但是并没有人真正验证过。本期美投Pro视频，美投君想挑战一下难度，我们深入到美国经济中的每一个板块中，去探究一下各个板块的实际表现。如果我们能够定位每个板块所处的周期，比如，他们是在衰退期，过热期，还是在复苏期，那咱们合在一起来看，也许我们就能对于当前美国经济有了更深的了解了。说不定也能够验证滚动式衰退是否能够真的发生。这不，第二季度的财报季刚刚结束，我们刚好可以结合最新的财报，来探究一下这个话题。
一上来，美投君想先给大家看几张图。这第一张图是JP Morgan总结的，自美联储加息以来，每一个季度都有哪些板块下跌。图中不同颜色的柱子就代表着不同的板块，柱子的长短就代表下跌的幅度。可以看到，没有哪一个季度，是美股11个板块一起下跌的。最糟糕的时间是去年4季度，也不过就是6个板块一起下跌。整体来看，每个季度平均都有3到5个板块下跌，而且几乎每过一段时间，这些下跌的板块都会再换一批。
这第二张图，来自于中金。他们列举了9个美国不同的经济观察数据。图中蓝色的柱子，代表的是该数据在这段时间内，是在向下走的过程，颜色越浅下跌的速度越慢。而红色的柱子则代表的是该数据在向上走的过程，颜色越深上涨的速度越快。可以看出，中金列出的这9个数据，也是一直处于不同的发展阶段，并且它们呈现出了此消彼长的效果。就比如现阶段，服务消费在快速增长，而周期价值盈利则在持续下滑，而房地产已经过了下跌阶段。如果我们俯瞰任何一个时间点，你会发现，不存在集体较优，或者集体较差的某一个情况。
这第三张图是Raymond James挑选出的，6个重要行业在本轮周期中的表现。图中的红点就是行业在本轮周期的底部。可以看到，这六个行业的表现也都不尽相同，现阶段都处于不同的周期当中，似乎没有任何关联。就比如，旅游现在仍处于周期的顶峰，而制造业已经到了周期的底部。
从这三张图中，我们大致可以瞥见出美国经济的框架了。没错，滚动式衰退的情况确实有所体现！到这里多数人，包括这些投行们，已经要开始下结论了。不过美投君不打算满足于此。因为即便整体效果看上去似乎是在滚动，但是实际上，每个板块内的情况我们还并不了解。我们不知道这些上涨和下跌的背后，是真正的趋势转变呢？还是短暂的回调呢？我们只有一头扎进每一个板块中去深入分析，才能得出真正有价值的结论。所以接下来，美投君就打算挑选几个美股中，最重要的行业来详细分析一下他们的现状。
我们先从最糟糕的几个板块开始分析。首当其冲的就是零售板块。其实两周前，我们刚刚分析过零售板块。详细的分析请移步那期视频自行查看。这里我们简单总结一下。
零售公司本季度整体的表现可以说是非常糟糕的。除了沃尔玛这种卖必需品的公司，表现还相对坚挺以外，其他零售普遍都处于下行周期。尤其是像Target，Dollar General这种典型的非必须消费零售表现的最为糟糕。他们的同店销售分别下跌了4.9%和0.1%。除此之外，梅西百货同店销售下滑7.3%，Foot Locker和Peloton这种细分零售都分别下跌了10%和5%。整体来看，零售业，尤其是可选消费的零售，目前来说，依旧经历着自供应链危机以来最糟糕的时刻。而且这个趋势恐怕还将延续下去。
除了零售以外，材料板块的情况也不容乐观。本次财报中，材料板块是能源以外表现最差的一个板块。我们来看看材料板块中第二大公司，也是行业内最具代表性的公司，Air Products and Chemicals的财报。本季度公司录得疫情以来首次负增长。其中，美国本土的营收大跌了11%，是公司业绩下滑的主要推手。之所以说这家公司最具代表性，是因为他是美国最大的工业原材料提供商之一，产品包括气体，化工燃料等各种材料。他们的业绩表现直接就反映出了美国工业整体的情况。而他的负增长则不仅体现出材料板块目前处于的压力，也反映出美国工业板块整体的低迷。
另一个美国重要的材料公司，道指的成分股，陶氏化学，也在本季度录得了非常糟糕的财报。这是一家专门做化学品，农用化工，塑料等原材料的公司，它也和整个美国经济息息相关。而在本季度，公司的总销售量下降了8%，同时产品单价还下降了18%。管理层给出的理由就是宏观需求的疲软，并且他们预计这个趋势恐怕还将延续下去。
不过，材料行业也不是全军覆没，还有那么一个领域比较特殊，实现了逆势增长。这就是和建房子相关的材料。这和房地产的特殊性有关，咱们一会儿还会讲到。总得来说，材料板块整体的表现都非常疲软。和零售类似，材料现在也处于周期中最糟糕的情况，并且短期内还没有看到复苏的迹象。
还有一个不得不提的行业是制造业。制造业占了美国GDP的11%，影响非同凡响。而制造业的情况现在也不容乐观。由于制造业涉及的公司太广太杂，像波音，GM，Intel，Caterpillar，都可以说是制造业，而他们又都分布在不同的板块中，所以单独分析这些公司的意义不大。我们可以整体来看一些制造业的数据。
分析制造业最有效的数据无疑就是制造业PMI指数了。从图中我们可以看出，制造业PMI过去一年多的时间始终处于下行趋势，而且已经有大半年的时间低于50的荣枯线了。这说明整个行业一直处于萎缩的状态。
总的来说，零售，材料，制造业，他们三个可以说是当前所有板块中，表现最糟糕的几个板块。而且这几个板块还仍然处于下行周期，并没有见底。其实仔细思考，出现这种现象还在情理之中。因为这几个行业都有一个共同的特点，那就是他们都和商品端的经济息息相关。像是制造业，他本质上就是商品加工的一个过程。而材料也类似，本质就是一种商品，而他的下游企业也往往都是制造业。而零售就更直接对应着C端的商品类消费了。而我们看到，又由于商品消费本身对于环境就极为敏感，它往往是最先对于宏观压力做出反应的，所以我们看到，现在和美国商品端消费相关的板块，相对疲软也就不足为奇了。
分析完仍在下滑的行业，咱们吧视线转移一下，去看看那些已经经历过下滑，现在开始复苏的行业。
这第一个不得不说的行业就是房地产行业。房地产行业我前不久也分析过，感兴趣的看官欢迎回看。在本次财报季中，房地产板块的营收增长为4.8%，而利润则增长了10.7%，是综合表现最好的一个板块。
CRH是美国最大的建筑材料公司，他不仅提供建筑材料，还会给用户提供建房解决方案。本季度，它的这部分营收增长了21%，而且利润率也出现了大幅提升。这就是因为房地产商在经历了一年多的蛰伏后，现在开始重新建房子了，而且这个复苏的速度现在非常快。
另一家建筑材料提供商，Sherwin-Williams，也有类似的表现。Sherwin-Williams是一家专门提供建筑油漆相关材料的零售商，它主要的客户就是房地产建筑商和建筑工人。虽然Sherwin-Williams属于零售，但却并没有出现零售产商普遍的负增长，而是同店销售逆势上涨了9.5%，，利润则暴涨了24.3%，同时公司还提高了全年的指引。这进一步反应了房地产行业持续的复苏趋势。
除了这些建筑材料公司之外，房地产开发商本季度的财报也非常好。时间关系咱这里就不一一列举了。总得来说，现在房地产行业正处于一种欣欣向荣的复苏态势当中。不过，看过我之前分析房地产视频的看官应该了解。房地产行业虽然在经历复苏，但是这种复苏也是相对比较脆弱的。他的出现具有很多的偶然性，是否能够持续也同样有很高的风险。所以他的发展趋势，我们还要持续观察。
除了房地产，另一个大件消费品市场，汽车的销售也非常不错。咱这里就不说特斯拉了，他由于处于细分领域的增长期，持续增长其实并不是什么稀奇的事情。我们主要来看一看，那些非常成熟的美国传统车企的表现。
比如美国最大的车企GM，本季度就录得了15%的营收增长。如果按照数量来看，本季度他们总共卖出了69万辆车，同比大涨了19%。类似的，美国第二大传统车厂，福特的营收也增长了12%，数量则增长了8%。就连汽车相关的零部件行业，本季度全行业也录得了24%的盈利增长，而上季度这个数字只有4%。正是因为几大车厂的利润丰厚，所以美国汽车工会才会有恃无恐的要求给工人涨薪，并威胁罢工。这种涨薪的罢工一般都出现在经济繁荣期，出现在现在还挺反常的。不过看了他们的财报表现，你也许就能理解为什么了。
汽车行业之所以能够获得如此亮眼的表现，一个重要的原因，就在于去年同期，他们的表现实在是太差了。去年上半年正好是供应链最为糟糕的时候。当时俄乌刚刚开打，上海又封城，而汽车又是受供应链影响最大的行业之一。正是因为去年的表现太差，所以今年的情况虽然看起来还不错。但实际上，也不过是一个在正常化的过程当中。
下面我们要聊的这个复苏的板块，相信大家都很熟悉了，这就是科技板块。在本次财报季中，几家大科技都给出了非常亮眼的表现，这里有很大一部分原因跟AI相关。而相关的行业，比如云计算，芯片都出现了极强的复苏迹象。
而这还不是最令人意外的，最意外的是，对于经济极为敏感的广告业务，也出现了复苏的势头。谷歌和Meta这两大广告巨头的广告业务都表现不错，同比增长分别为3.3%和11%。这其中不乏有这两家公司自己在运营上的努力，但也能够看出宏观环境的相对回暖。在所有者几家巨头中，唯一差点儿意思的可能就是苹果了。本季度iPhone的销量不及分析师预期，而刚刚发布的iPhone 15也反响平平。不过，这并不影响整体科技行业的回暖，而这也是7月份股市企稳的一个主要原因。
刚刚说的都是营收数据，从盈利数据上看，科技公司也处于复苏的态势。下面这张图展示的，是几家科技龙头对比标普500的盈利增速表现。可以看到，在经历了4个季度的负增长之后，几家大科技的盈利，已经在1季度开始了回暖，并且在本季度继续攀升。按照目前的市场预期，这种复苏态势还将会延续下去。
这种趋势，我们也能够从科技公司的裁员现象中看出。在经历了将近一年的裁员潮之后，整个行业的裁员在六月份就开始出现大幅下跌，现在裁员的水平只有一月份的零头不到。
总的来说，房地产，汽车和科技，他们都是目前市场上典型的处于复苏状态的行业。他们都已经经历过了底部，正在开始上涨。鉴于他们对于美国经济以及美股的重要性，如果这种上涨的态势能够维持的话，那么对于经济软着陆将会有很大的支撑。
不过，从上面的分析中咱们也能看出，这些行业的上涨不乏一些偶然因素，甚至可以说是比较脆弱的。像房地产就跟美联储极其特殊的政策有关，汽车则和去年的供应链有关，科技则是刚好赶上了AI概念的兴起。如果按照正常的经济规律来看，这几个行业都没有任何理由复苏，甚至应该是最困难的时候才对。然而经济从来都不是教科书，他本就不可能按照公式来运行，尤其是本轮周期中，还有疫情这个极端的外力影响。所有这些偶然因素，一方面确实增加了经济软着陆的可能，而另一方面，也加大了当前经济的不确定性，给市场增加了风险。
上面我们分析了三个处于衰退期的行业，也分析了三个处于复苏期的行业，接下来咱们来分析一个，和上面两类都不同，情况最为特殊的行业，服务业。
下图是中金总结的，美国商品消费，和服务消费的走势图。蓝线是商品消费，红线则是服务消费。可以看到，商品消费已经见顶下滑有一段时间了。而服务消费自疫情以来一直都在上涨，甚至还没有出现过降速。并且直到现在，服务业还没有回归到正常的增长区间，可能仍有继续上涨的空间。
从前瞻指标，服务业ISM PMI也可以看出。自从疫情以来，服务业PMI一直都是处于扩张阶段，虽然扩张的程度在今年开始出现了放缓，但毕竟人家还是扩张期。而相比之下，刚说的制造业已经萎缩了大半年了。
现在你应该明白为什么我说服务业特殊了。我们介绍的第一大类行业，他们已经进入了衰退期，而第二大类则已经经历了衰退期，开始了下一轮的复苏期。而服务业，却仍在上一轮的复苏期中还未见顶。这就是非常典型的滚动式衰退的表现。接下来，我们不妨来看一个典型的服务行业的细分板块，来感受一下服务业当前实际的状态。这个典型的板块就是旅游。本季度，几家旅游相关的公司财报和行业数据一样，都非常亮眼。
旅游板块中最具代表性的公司可能就是Airbnb了。本季度，Airbnb的营收增长了18%。预订间夜数也增长了11%。而他最重要的数据GBV，Gross Booking Value，也增长了13%。Airbnb在最新的财报中提到，在四月时，它的GBV的增速还只有10%，而到了6月GBV的增速已经来到了15%，这说明需求还是在持续不断的增长的。而且要知道，去年同一时间正是疫情恢复的一个黄金期，当时有大量的旅游需求被释放出来。在此基础上，公司还能实现加速上涨实属不易。这也反映出美国人现在的旅游消费，十分强劲。
另一个不得不提的旅游公司是Booking.com。和Airbnb类似，booking.com也录得了非常惊人的增长，它总营收大涨了27%，GBV上涨了15%，而盈利也比去年同期相比暴涨了51%。公司的CEO在接受CNBC的采访时就说，我现在根本看不到任何旅行消费会慢下来的迹象。而这个趋势在最新一个月里还在持续的增长。
除了旅游外，其他服务相关的公司情况也非常类似，像是餐饮，航空，赌场，乃至电影，泰勒斯的演唱会，目前都非常火热。可见服务业相关的行业，现在仍处于典型的扩张期。
到这里，美股中几个最重要的板块就跟各位看官分析完了。可能有看官注意到了，我其实没有分析能源和银行这两个重要的行业。这俩行业从作用上说，其实非常重要，但他们都有一些特殊性。像是能源，它因为跟油价高度相关，波动又太大，得出的结论不太具有参考性。而银行现在的情况则和货币政策高度相关，对于经济的反应并不直接。所以我并没有把他俩拿出来分析。除此之外，包括工业，芯片，农业，运输等行业，情况或多或少都和我们上面cover的行业有所重合，所以不需要单独分析，咱们也能够了解他们大致的现状。
为了让大家更好的了解当前美国经济滚动式衰退的现状，我将上面这7个板块总结到了一张经济周期表中。可以看到，最左边还处于上升周期的，是服务业；而中间正处于衰退当中的，是零售、制造业、和材料。材料由于最为敏感，又处于上游行业，所以它走得更加靠前。而最后面这些，是已经开启了下一轮复苏周期的行业，他们分别是房地产，汽车，和科技行业。房地产和汽车，他们的复苏相对更加脆弱，所以走得靠后。而科技在AI概念的加持下，复苏的更加稳健一些。从这张图中，我们基本能够看到，美国经济滚动式衰退的一个现状了。
最后，我想和各位聊聊，我在综合看完这些数据之后，我在投资上的一些思考。
第一，在当前的经济环境下，想要看到我们传统意义上的衰退，可能已经很困难了，而要出现深度衰退则几乎不可能。因为要想逆转现在的这种滚动式衰退的现状，需要有太多因素一起发生了。一方面，我们需要看到，经济底部的行业被长期困住走不出来。而另一方面，我们还得看到已经复苏的行业，因为某种原因再度掉头向下，出现双底。于此同时，强劲的服务业还要快速萎靡。所有这些不是不可能发生，而是一起发生并不容易。如果不是因为天灾，战争等各种黑天鹅的话，我很难想象这样的事情会发生。
第二，是未来短期内，想要靠Beta获益已经越来越难了。在滚动式衰退的环境下，我们即将遇到的也将是滚动式复苏。这意味着，大盘想要整体回复的难度是很大的，每个板块所处的周期其实都并不相同。尤其是在年初估值释放已经带来一部分涨幅之后，下半年要想在股市赚钱，我们只能去寻找Alpha。也就是在特定板块的特定公司中，去寻找机会。
第三，是美国经济整体仍在在放缓。虽然我们现在已经看到了一些板块在复苏了，但是在宏观压力之下，他们复苏的势头仍然非常薄弱，而且仍具有强的不确定性。相对来说，美国经济仍然面临很大的压力。滚动式衰退只是通过此消彼长，让我们有机会避免一个程度较大的衰退，但并没有彻底改变经济放缓的这个事实。
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