阳光电源股份真实资本回报率超出5倍股价估值低于同业| 贝瑞投教

前言：随着全球环境和社会问题的出现，可持续发展已成为一个重要而紧迫的问题。可持续性被定义为使生态系统与人类共存，使自然资源不致枯竭，同时仍然保持一定程度的生活质量的能力。

为了确保可持续性，现在正敦促企业考虑长远问题以及商业决策对环境和社会的影响。在一些国家,政府通过税收优惠或补贴来持续性鼓励积极追求环保项目的公司。可替代能源公司从这种可持续性活动中获益。

尽管冠状病毒大流行推迟了大量清洁能源的建设项目，阳光电源股份公司得以成功迅速应对危机所带来的变化。

本文聚焦：

1、阳光电源的所有创举和产品将受益于未来更大的机遇

2、阳光电源公产品强劲但财报ROA低估真实资产回报率高出5倍

3、阳光电源的统一利润增长与同行一致股价却低于同业平均估值

阳光电源的所有创举和产品将受益于未来更大的机遇

尽管中国仍是世界上最大的碳排放国，但它在可再生能源投资方面也处于全球领先地位。首当其冲的是阳光电源股份有限公司（Sungrow Power Supply Co., Ltd.）。

冠状病毒大流行对公司业务的负面影响处于最低水平，大部分客户订单的处理和交付仍在如期进行。

阳光电源还在危机中继续增加研发投资，以进一步创新其产品。

阳光电源通过其光伏逆变器和存储技术为住宅、商业和工业领域提供清洁和可持续的电力。该公司还提供了一个浮动系统的水装置，创造了世界上最大的浮动光伏电站。2019年，公司营收增长25.4%，海外发货量增长87.5%，成为全球第一家出货量达到100GW的逆变器制造商。

就在最近，阳光电源宣布起将向阿曼最大的公共事业公司工厂提供1500VSG250HX逆变器解决方案。阿曼之所以选择阳光电源公司的产品，其旨在将该国可再生能源混合使用规模扩大10%。由于该项目位于沙漠地带，阳光电源公司的SG250HX是世界上最强大的1500V串行逆变器，非常适合耐高温和盈利最大化。

此外，阳光电源还与黄河水电开发有限公司合作，向中国西北部青海省的一个PV+储能项目提供光伏逆变器解决方案和储能系统。黄河水电称赞阳光电源是第一家通过光伏与储能系统协同控制功能测试的公司。

这是阳光电源在全球化PV+储能领域的一个里程碑。

图片来源于网络

考虑到阳光电源的所有创举和产品，它很可能会看到未来的重大机遇。

根据国际能源署(IEA)发布的一份报告，太阳能、风能和水电项目将在未来4年内以最快速度被推向相关市场。该机构还预测，到2024年，全球太阳能发电能力将增长600GW。据预测，全球可再生能源供应在未来五年内将增加50%，其中大部分将来自太阳能。

阳光电源财报ROA低估真实资产回报率高出5倍

根据财报，2019年报告的资产回报率(ROA)只有3%，这让它看起来比实际情况要弱。通过统一的会计调整，阳光电源的实际经济盈利能力能够得到更好的体现。根据2019年的业绩数据显示，统一总资产收益率为16%，是已报告总资产收益率3%的5倍。导致ROAs报告失真的一个关键指标是研发支出。阳光电源在研发上有固定的物质投资，按照会计准则，他们将其作为直接费用计入财报。

但是，研究开发费用未能在相关收入发生期间确认配比原则。研发投资实际上是对公司长期现金流产生的投资。如果这仍然被视为一项单项支出，公司的盈利能力可能会比实际情况要弱得多。在进行了研发和其他重大调整之后，该公司2019年的总资产回报率为16%，比其报告的3%的总资产回报率高出5倍以上。

阳光电源目前的市盈率低于公司平均水平10.1倍，也低于其报告的12.6倍的市盈率。在这样的水平上，市场预期阳光电源在2024年统一的资产回报率将下降到3%，伴随而来的是26%的资产统一增幅。

不过，分析师们的预期没有那么悲观，他们预计2021年该公司的总资产回报率将小幅下降至17%，同时资产增长率为13%。财报指标扭曲了市场对该公司盈利能力的判断，如果单看财报资产收益率(ROA)，投资者也许会认为这家公司的业务比实际经济指标所强调的要差。

在过去的九年里，阳光电源根据统一会计准则核算的ROA实际上一直高于报告ROA。例如，该公司2011年报告的ROA为7%，明显低于37%的统一ROA。当2019年统一ROA达到16%时，其报告ROA仅为3%。根据统一会计准则核算，该公司真正的ROA实际上更高。在过去的9年里，阳光电源统一ROA从6%到37%不等，而同一时间段内的报告ROA仅在0%到7%之间波动。

上表显示，统一ROA从2011年37%的最高峰滑落至2012年6%的历史最低点，然后在2017年逐步回升到25%。之后，统一ROA在2018年跌至13%，在2019年回升至16%。

图注：阳光电源公司的盈利性要远远好于人们认为的水平。蓝色柱状图代表修正后的资产回报率、橘色柱状图已报告的资产回报率。

统一ROA的周期性很大程度上由统一资产周转率和统一利润率的趋势决定，其峰值和低谷在历史上总是与统一ROA保持一致。根据上表，阳光电源统一利润率从2011年的22%跌至2012年的6%，随后逐步恢复到2017年的14%。但是在2019年有滑落至9%。与此同时，统一资产周转率从2011年的1.6倍跌至2012年的历史低点1.0倍，到2017年回升至1.8倍。随后在2018年回落至1.4倍，但在2019年又反弹至1.8倍。

图注：阳光电源公司的利润率可能低于人们想象的水平，但资产回报率却十分抢眼。上图中的蓝色柱状图为收益利润率、橘色柱状图为已报告的EBITDA利润率；下图中的蓝色柱状图为资产回报率、橘色柱状图为已报告的资产周转率。

阳光电源利润增长与同行一致股价却低于同业平均估值

阳光电源统一会计报表显示，其统一市盈率为10.1倍，低于该公司的平均估值水平和近期历史记录。低市盈率(P/E)通常需要低每股收益(EPS)来维系，以阳光电源为例，该公司最近根据统一会计准则核算的每股收益增长率达到了25%。卖方分析师给出的股票和估值建议通常无法提供足够的指导或见识，但其近期收益预测往往会包含相关信息。

截图截止6月5日收盘

我们对根据中国会计准则(CAS)核算的盈利进行卖方预测，并将其转换为统一会计准则盈利预测。转换后我们发现该公司基于卖方分析师预测的增长率在2020和2021年将分别达到24%和18%。根据当前的股票市场估值，我们可以使用盈利增长估值指标重新回到要求的增长率，以证明阳光电源11元人民币股价的合理性。这些通常被称为市场内嵌预期。未来三年，该公司的统一利润可能会以每年13%的速度缩水，但目前的股价水平仍然合理。卖方分析师对阳光电源盈利增长的预期高于2019年和2020年当前股市估值的要求。

图注：阳光电源公司的市值要低于业内企业的平均水平。

该公司的盈利能力是企业平均水平的3倍，其现金流比债务总额(包括债务到期、资本支出维持和股息)高出6倍，这些都表明阳光电源的信贷和股息风险较低。

综上所述，阳光电源的统一利润增长与2019年同业平均水平一致，然而该公司当前的股价却低于同业平均估值。

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来源：Valens Research&贝瑞研究

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