文：凭栏欲言
2月末的最后两天，美元港元连续两次触及7.8498，距离7.8500的弱方保证仅有一线之隔。
01 港府势必要维护联系汇率的动机
2018年三月开始，港元汇率连创历史新低，港元联系汇率受到冲击。
一些香港联系汇率要不要守、能不能守的探讨也喧嚣尘上。
也在2018年三月，笔者在文章《香港，夹在世界最大两经济巨轮之间的小船》中从多个角度分析过：“货币信誉成为香港立身之本”。
香港制造业已经完全空心化，全港经济命脉完全转变成第三产业，全港产业中具有比较优势的只有金融服务和贸易物流两个行业。
而随着中国大陆逐渐融入世界产业链中，直接贸易增多，香港贸易物流的竞争优势也在遭到消弱。
香港的主要命脉产业就是金融服务业，金融业中，信心比黄金重要，汇率问题上只能背水一战。
历史上，香港也多次捍卫汇率。
1977年开始,香港经济持续过热，信贷急速扩张，贸易逆差扩大,港币汇率走贬。1979年起,中国和英国开始就香港问题展开谈判,。1980-82年美国遭遇经济危机。由于香港汇率挂钩美元，在大陆经济未点火发动之前，香港经济与美国经济走势趋同。香港经济随即遭受重创，对香港前途的担心,及对汇率走贬避险的需求导致大量资金离开香港。香港资产价格暴跌，房产价格下跌六成以上。在1982年至1986年间，有7家持牌银行倒闭，94家存款类公司停止营业，香港当局投入38亿元港元用于救助倒闭的金融机构。
1983年10月15日，当时的财政司彭励治宣布港元汇价与美元挂钩，定为7.80港元兑1美元，香港的货币信誉得以维护，香港的危机情况得以控制。
1997年亚洲金融危机，香港政府同样以破釜沉舟的决心，大幅提高拆借利率，增加金融炒作的成本，维持联系汇率，最终维持了货币的信誉。而代价是资产价格暴跌七成。
而2018年年初开始的对联系汇率的冲击，随着香港金管局的干预，港元拆借利率逐步上行，港元汇率逐步回归安全区间。
同期，香港恒生指数自2018年初高点33484.08，至年尾低点24540.63，降幅近三成。
02 维护联系汇率的制约因素
2019年初开始，港元持续维持弱势，重新逼近7.85弱方保证水平。
昨日（2月27日），一度低至7.8498，距离7.8500的弱方保证只有2基点的差距，已随时可能触及。
能否维护联系汇率不看说什么，看的是钱，看有没有干预能力。
以香港最新公布的金融数据来看；
至一月份，香港外汇储备0.43万亿美元；
至2018年三季度，香港外债1.65万亿美元，环比下降108亿美元；
至2018年三季度，国际投资净头寸1.30万亿美元，环比下降998亿美元。
香港外债很高，这也是金融城市本身就会具有的特点。
香港国际投资净头寸高达1.3万亿，数据来看香港是有能力捍卫港元汇率的。
2018年也已经证明了香港金管局的能力。
03 维护联系汇率的后果
2019年初，在港元弱势的同时，港股却在走强，这与2018年初的一幕完全一致。
港元弱势的原因与港股走强的原因是统一的；
即流动性的充裕，刺激了港股，也刺激港元拆借利率下滑，从而与美元利差扩大。
从港元隔夜拆借利率来看，2018年初至2019年初，Hibor经历了低——高——低，而港元隔夜拆借利率与美元的利差则自2018年底开始骤然拉大。
港美利差走阔，套息交易就有利可图，从而引导持续沽出港元，导致港元汇率承压。
而若再次触及弱方保证，如同2018年一般， 将迫使香港金管局入市来捍卫港元，过程中会减少港元流动性，推高拆借利率，套利空间最终会消失。
但却会推高香港的商业银行最优惠利率，使港股及港房承压。
应该说，港府维护联系汇率本身并不存在问题，港府有充足的外汇储备，只要减少流动性，推高利率即可。
问题是维护得后果，推高利率后的资产价格风险。
2018年，港股跌幅近三成。
04 维护联系汇率对内地的外溢效应
港府在汇率上捆绑美国，但在经济上背靠大陆。
2018年，道琼斯指数高低记录之间（黑线）跌幅2成左右；
目前道琼斯指数25985，与2018年最高记录相比，跌幅收窄至3.7%。
而2018年香港恒生指数高低记录之间跌幅约三成；
目前恒生指数25785，与2018年最高纪录33484相比，跌幅收窄至14.03%。
而内地A股则近乎直线下滑。
对比来看，港股走势更像是美股和A股的加总折中。
香港与内地已具有多种资金互通方式，2018年10月开始，内地股权质押风险浮现，货币政策有较为明朗的宽松迹象，溢出效传导至港元，香港资金面趋于宽松，港股反弹。
而一旦港元触及弱方保证，港元流动性势必要收紧，大量在港上市的中概股股价难以避免会受到影响，进而波及内地股价。
2018年初，易行长曾认为中美之间利差最舒适的状态是两者保持80-100BP，现在十年期中美国债利差已降至40BP附近，一年期国债利差自2019年以来一直处于倒挂状态，但国内还要放水，这难免推动利率的下行，状态非常别扭。
香港与内地的资金互通，而伴随着港元靠近弱方保证，内地放水效果外溢至香港已难以被香港自身吸收，香港将变身为跳板，相当于在中美之间架起了直接沟通的桥梁，这将放大这种别扭状态。
港元将通过各种方式将紧缩效果传递给内地，也使得内地货币政策难以存在独立发力的可能性。
换言之，A股春天会来吗？
才是秋末，冬仍未至，哪来的春天。
想多伤身，洗洗睡吧，秋老虎倒是可能有几天的。
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